El giro silencioso en las finanzas públicas: cómo Hacienda amplió la deuda sin romper formalmente las reglas
El manejo de las cuentas públicas en Colombia está experimentando una transformación significativa que, aunque no se oculta desde el Ministerio de Hacienda y es cada vez más evidente en sus informes oficiales, no ha capturado completamente la atención de la opinión pública. Esta evolución ocurre en un contexto donde los números revelan un recalentamiento en varios frentes de la deuda y donde el control del gasto público sigue siendo una necesidad urgente e inaplazable para la sostenibilidad fiscal del país.
Una estrategia que dobla los principios de sostenibilidad
La prueba más contundente de este cambio de rumbo se encuentra en el reciente informe 'La Lupa Fiscal' del Banco de Bogotá, el cual detalla cómo durante el año 2025, el Ministerio de Hacienda logró ampliar sustancialmente la emisión de deuda pública sin infringir formalmente los límites legales establecidos. Para lograr este objetivo, la cartera recurrió a una combinación sofisticada de instrumentos financieros y operaciones que, en la práctica, modificaron significativamente el alcance y aplicación del marco fiscal vigente.
El punto de partida de esta transformación se sitúa en la emisión de títulos de deuda. Según el análisis del Banco de Bogotá, Hacienda superó el límite anual de emisión de TES (Títulos de Tesorería) en 2025 mediante la incorporación estratégica de canjes de TCO (Títulos de Crédito de Corto Plazo) por TES. Esta maniobra permitió aumentar considerablemente la deuda de largo plazo sin utilizar el cupo específicamente aprobado por el Congreso de la República en el Presupuesto General de la Nación.
En términos concretos, el documento señala que esta táctica abrió "una ventana de emisión de deuda pública de largo plazo adicional", con implicaciones directas y profundas sobre la sostenibilidad fiscal del país a mediano y largo plazo.
El mecanismo de dos tiempos que transforma deuda corta en estructural
El mecanismo descrito por el Banco de Bogotá opera mediante un proceso de dos etapas claramente definidas:
- En primer lugar, el Gobierno Nacional emite Títulos de Crédito de Corto Plazo (TCO), utilizando completamente el cupo asignado para este instrumento específico.
- Posteriormente, una vez colocados exitosamente en el mercado, esos mismos TCO son intercambiados estratégicamente por TES, es decir, por deuda de largo plazo con características estructurales.
El resultado final de este proceso es que el cupo originalmente destinado a deuda de corto plazo termina transformado en endeudamiento estructural de largo plazo, sin que en ningún momento del proceso se rompa explícitamente la norma legal que fija los límites máximos de emisión de TES.
Gracias a esta estrategia financiera, la emisión total de TES durante 2025 alcanzó aproximadamente $111 billones, cuando el límite legal permitido establecía un máximo de $95,8 billones. Aunque el informe aclara que, mediante subastas tradicionales, operaciones convenidas con entidades públicas y emisiones directas regulares, Hacienda colocó $95 billones dentro del estricto marco legal, al sumar los canjes de TCO por TES, la cifra final se ubicó muy por encima del tope autorizado.
Para los analistas del Banco de Bogotá, esta práctica representa una forma de "doblar el principio fundamental de sostenibilidad de las finanzas públicas", creando precedentes preocupantes para la gestión fiscal futura.
La magnitud de la brecha: equivalente a una reforma tributaria
La dimensión de esta brecha fiscal no es menor ni marginal. De acuerdo con el análisis detallado, la mayor oferta de TES generada a través de esta vía alterna bordea los $16,4 billones, un monto que el propio informe compara con "prácticamente los recursos equivalentes a una reforma tributaria completa". Esta comparación deja en evidencia que no se trata de un simple ajuste técnico o marginal, sino de un cambio de escala sustancial en la forma como se financia el gasto público del país.
Este giro estratégico también se reflejó claramente en la manera como Hacienda colocó la deuda en los mercados financieros. En diciembre de 2025, el Ministerio realizó la primera venta directa de TES a una entidad privada en la historia reciente del país, al transar $23 billones con Pacific Investment Management Company (PIMCO). De este monto total, aproximadamente $8 billones provinieron específicamente de canjes de TCO por TES, consolidando así esta figura como un canal clave y recurrente para ampliar la emisión de deuda más allá de los límites convencionales.
El informe subraya particularmente que esta colocación se realizó a través de un mecanismo no competitivo, lo que generó un costo financiero significativamente mayor. PIMCO solo estuvo dispuesto a recibir los títulos a una tasa promedio del 13,15%, casi 40 puntos básicos por encima de las tasas de negociación del día anterior en el mercado secundario. Para los analistas del Banco de Bogotá, este episodio demuestra claramente cómo Hacienda "encontró la manera de aumentar la emisión de deuda más allá de la demanda natural del mercado", aunque pagando un precio financiero considerablemente elevado por esta estrategia.
La debilidad estructural en los ingresos tributarios
El uso intensivo de mecanismos de deuda no se explica únicamente por decisiones de mercado o estrategias financieras, sino por la dinámica estructural de las cuentas fiscales nacionales. En materia de ingresos, el reporte señala que durante 2025 los ingresos tributarios alcanzaron $272 billones, equivalentes al 14,7% del PIB, con un faltante significativo de $8,4 billones frente a la meta oficial establecida en el Marco Fiscal de Mediano Plazo.
Aunque el recaudo mostró un crecimiento frente a 2024, este avance resultó insuficiente para cumplir con los objetivos trazados por el Gobierno Nacional. El Banco de Bogotá destaca que el resultado final no fue peor gracias a medidas puntuales adoptadas por la administración actual, como:
- La ratificación del cobro del IVA del 19% a las importaciones de combustibles líquidos, que generó un recaudo cercano a $2 billones.
- Aumentos significativos en las tarifas de autorretención en renta.
- Otros ajustes tributarios menores implementados durante el período.
Sin embargo, el diagnóstico general es claro y contundente: el problema fiscal colombiano no se limita al lado de los ingresos. Mientras el recaudo tributario pasó del 14% al 15% del PIB entre 2019 y 2025, el gasto primario del Gobierno se incrementó de manera mucho más acelerada, pasando del 15,8% al 20,5% del PIB en el mismo período. Durante 2025, este gasto alcanzó un máximo histórico sin precedentes, superando incluso los niveles observados durante los años más críticos de la pandemia del COVID-19.
La presión del gasto y el déficit preocupante
La ejecución presupuestal refleja claramente esta presión fiscal creciente. El año 2025 cerró con una ejecución del Presupuesto General de la Nación (excluyendo el servicio de deuda) del 86,5%, porcentaje superior al registrado en 2024, y ejecutó el 97% del rezago presupuestal acumulado. El documento reconoce que esta aceleración del gasto público dio un soporte importante a la actividad económica nacional, pero advierte simultáneamente que se realizó "en sacrificio directo de la sostenibilidad estructural de las finanzas públicas".
El impacto de esta combinación peligrosa de gasto elevado y recaudo insuficiente se manifiesta claramente en las cifras del déficit fiscal. El tracking fiscal del Banco de Bogotá estima que el déficit del Gobierno Nacional Central cerró 2025 en -6,6% del PIB. Más preocupante aún, el déficit primario (excluyendo pagos de intereses) habría alcanzado -3,7% del PIB, el nivel más alto desde la crisis económica de los años noventa y el período más crítico de la pandemia.
El informe subraya que, sin la reducción estratégica en el pago de intereses lograda mediante operaciones de Crédito Público, el déficit total habría alcanzado un preocupante 8,4% del PIB, nivel que habría generado alarmas inmediatas en los mercados financieros internacionales.
Operaciones de Manejo de Deuda en niveles récord
A esta compleja situación se suma el uso intensivo de Operaciones de Manejo de Deuda (OMD), las cuales alcanzaron casi $150 billones durante el período analizado, equivalentes al 20,5% del saldo total de deuda interna, estableciendo otro récord histórico preocupante. Frente a este volumen extraordinario, el informe advierte que esta masa de operaciones ha generado distorsiones significativas en el mercado de TES y ha dificultado la normalización de las tasas de interés, en un entorno económico adicionalmente marcado por mayores expectativas de inflación y tasas de referencia elevadas.
Con este panorama complejo, el análisis concluye señalando que, sin romper formalmente las reglas establecidas, el manejo fiscal actual se está apoyando crecientemente en ingeniería financiera sofisticada para sostener niveles de gasto público elevados. Así mismo, resalta que el riesgo principal de este giro silencioso es que permita ganar tiempo y espacio fiscal en el corto plazo, pero debilite estructuralmente la sostenibilidad de las cuentas públicas y limite severamente el margen de maniobra del Estado colombiano en los próximos años, comprometiendo la capacidad de respuesta ante futuras crisis económicas o emergencias nacionales.
